Mengenal Cara Kerja Obligasi (2) : Analisa Risiko Harga dan Gagal Bayar Obligasi

Dalam tulisan sebelumnya kita telah mengenal konsep dasar dari obligasi seperti kupon, Yield to Maturity, dan hal yang mempengaruhi perubahan harga obligasi. Dalam tulisan kali ini, saya akan membahas lebih lanjut mengenai analisa risiko obligasi. Risiko obligasi secara umum dapat saya bagi menjadi 2 yaitu risiko gagal bayar dan risiko perubahan harga.

Risiko Gagal Bayar dan Metode Pengukurannya

Dalam prospektus reksa dana, terutama yang memiliki portofolio obligasi seperti campuran, pendapatan tetap, pasar uang dan terproteksi, risiko gagal bayar disebut juga risiko kredit. Dalam bahasa inggris disebut dengan default risk. Gagal bayar bisa didefinisikan sebagai kegagalan suatu perusahaan untuk membayar baik kupon dan atau pokok obligasinya. Umumnya risiko gagal bayar lebih banyak dimiliki oleh perusahaan swasta, namun kejadian gagal bayar yunani mengingatkan kita bahwa tidak ada satupun yang aman dari risiko tersebut.

Kewajiban pihak yang menerbitkan obligasi (disebut emiten atau obligor) dari suatu instrumen obligasi diterbitkan sampai jatuh tempo adalah MEMBAYAR kupon dan Pokok Obligasinya. Kegagalan dalam melunasi salah satu kewajiban saja bisa menyebabkan suatu perusahaan dituntut atau mengajukan kebangkrutan. Meski demikian, tidak tertutup kemungkinan suatu perusahaan yang mengalami kesulitan keuangan juga bisa melakukan restrukturisasi atas utangnya. Contoh perusahaan atau bahkan negara yang obligasnya gagal bayar juga sudah banyak contoh yang bisa anda baca di media massa. Sebagai contoh yang pernah terjadi di salah satu perusahaan Tbk di Indonesia dan negara Yunani.

Besar kecilnya risiko gagal bayar ini bisa diukur dengan beberapa cara antara lain:

1. Analisa Rating
2. Analisa Rasio Keuangan.

Nah, khusus untuk analisa rasio keuangan ini sebetulnya sangat luas. Namun umumnya analisa tersebut dikembangkan para ahli untuk memprediksi atau melihat apakah suatu perusahaan memiliki kemungkinan gagal bayar. Metode Analisa untuk memprediksi apakah suatu perusahaan berada dalam kondisi kesulitan keuangan yang bisa menyebabkan gagal bayar antara lain seperti metode altman Z-Score, analisa rasio covenant, dan analisa rasio keuangan. Metode di atas cukup sederhana dan terbukti beberapa kali cukup efektif dalam memprediksikan kejadian gagal bayar perusahaan di Indonesia.

Ada juga versi lain daripada metode analisa kebangkrutan dimana dengan metode tersebut, bisa dihitung berapa persen probabilitas suatu perusahaan akan mengalami kondisi gagal bayar. Metode ini umumnya menggunakan 2 pendekatan yaitu berdasarkan rating historis dan analisa statistik. Pendekatan menggunakan rating historis umumnya digunakan oleh perusahaan pemeringkat. Metodenya juga cukup sederhana, caranya perusahaan membandingkan antara jumlah perusahaan yang gagal bayar dengan total perusahaan yang mendapat rating sejenis. Misalnya dari 100 perusahaan yang mendapat rating BBB, 10 di antaranya bangkrut, maka bisa dikatakan probabilitas default dari perusahaan yang mendapat rating BBB adalah 10%. Dalam riset yang dilakukan oleh PEFINDO, cara yang saya ilustrasikan di atas juga dikombinasikan dengan waktu. Untuk lebih lengkapnya bisa anda baca di link ini.

Salah satu kekurangan dari penggunaan rating historis sebagai indikator untuk menentukan probilitas kebangkrutan adalah terlalu menstandarisasikan perusahaan. Sebab terkadang, pertimbangan suatu perusahaan mendapat rating tidak melulu hanya kuantitatif namun juga mendapat pertimbangan kualitatif. Misalnya apabila 2 perusahaan yang di rating memiliki kondisi yang kurang lebih sama, perusahaan yang dimiliki oleh negara (BUMN) kemungkinan besar akan mendapatkan rating yang lebih baik dibandingkan perusahaan dimiliki swasta.

Metode perhitungan probabilitas kebangkrutan perusahaan yang lebih objektif karena hanya mempertimbangkan faktor kuantitatif (rasio keuangan) seperti metode KMV Merton mungkin bisa menjadi komplemen dari kekurangan di atas. Secara sederhana, metode KMV Merton menghitung suatu angka Z berdasarkan  rasio keuangan yang ada. Angka tersebut kemudian dengan menggunakan pendekatan distribusi normal dalam statistik, diterjemahkan menjadi persentase probabilitas kemungkinan suatu perusahaan akan mengalami gagal bayar. Cara ini memungkinkan perusahaan dengan rating yang sama menghasilkan probabilitas gagal bayar yang berbeda mengingat laporan keuangan dari kedua perusahaan pasti tidak sama persis. Kelemahan dari cara ini menurut saya adalah kurangnya “common sense”. Bisa saja perusahaan yang sudah terbukti sangat solid, kuat, namun karena suatu aksi korporasi atau kurang efisien dalam beberapa operasionalnya membuat perusahaan tersebut memiliki probabilitas gagal bayar yang lebih tinggi daripada perusahaan yang jauh lebih kecil namun lebih efisien.

Selain cara di atas, tentu masih tersedia cara-cara yang lain seperti penggunaan metode opsi dan lainnya. Bagi teman2 akademisi atau praktisi yang tertarik bisa menggunakan cara di atas sebagai salah satu pertimbangan dalam investasi obligasi korporasi. Bisa juga mengembangkan cara lain yang lebih efektif agar bisa menghindarkan investor Indonesia dari membeli obligasi / surat utang yang gagal bayar.

Risiko Fluktuasi Harga dan Metode Pengukurannya.

Jika anda adalah investor reksa dana pendapatan tetap dan cukup jeli melihat pergerakan harga selama 1-2 bulan terakhir, tentu menyadari bahwa reksa dana yang berinvestasi pada obligasi ini bisa naik dan bisa juga turun. Bahkan penurunannya bisa mencapai beberapa persen. Karena harga obligasi bisa naik atau turun, maka kita perlu memahami bagaimana cara menghitung risiko perubahan harga obligasi tersebut. Risiko ini juga sering disebut sebagai Market Risk.

Risiko pergerakan obligasi agak berbeda dengan risiko pergerakan yang terjadi pada saham. Perbedaan utama adalah bahwa obligasi memiliki waktu jatuh tempo sedangkan saham tidak. Efek dari hal tersebut adalah seberapa liarpun pergerakan harga obligasi, jika tidak terjadi gagal bayar, maka obligasi akan kembali pada harga nominalnya. Sementara karena saham tidak memiliki waktu jatuh tempo, harga bisa bergerak liar tidak terkendali. Bisa mencapai harga terendah yang diperbolehkan yaitu Rp 50 dan tidak kembali ke harga semula kita beli atau harga IPO. Jadi serugi-ruginya obligasi, tidak akan lebih rugi dari saham.

Dari tulisan edisi pertama, salah satu faktor yang sangat mempengaruhi obligasi adalah perubahan ekspektasi tingkat return yang diharapkan. Namun perlu kita ketahui, bahwa  obligasi yang jatuh temponya lebih panjang dan obligasi yang jatuh temponya lebih pendek, memiliki tingkat perubahan harga yang berbeda. Cepat atau lambatnya balik modal dari investasi obligasi, ditentukan oleh besar kecilnya KUPON dan panjang pendeknya WAKTU JATUH TEMPO.

Misalnya suatu obligasi memiliki kupon 5% dan kupon 10%. Maka secara matematis, obligasi dengan kupon 5% akan lebih fluktuatif dibandingkan obligasi dengan kupon 10%. Sebab dengan kupon 5% suatu obligasi butuh 20 tahun untuk balik modal, sementara dengan kupon 10%, cukup 10 tahun sudah bisa balik modal. Ilustrasi lain, jika kedua obligasi sama-sama memiliki kupon 10%, namun yang satu jatuh temponya 5 tahun sementara satunya lagi jatuh tempo baru 10 tahun, maka risiko fluktuasi harga akan lebih besar pada obligasi yang jatuh temponya 10 tahun dan lebih kecil pada obligasi yang jatuh temponya 5 tahun.

Dalam istilah keuangan, risiko fluktuasi harga obligasi disebut DURATION. Hampir mirip dengan konsep BETA pada saham dan reksa dana. Duration BUKAN jatuh tempo. Duration adalah satuan risiko obligasi yang menunjukkan seberapa besar perubahan harga obligasi yang disebabkan karena perubahan ekspektasi tingkat keuntungan yang diharapkan. Mengenai bagaimana cara perhitungan durasi, bisa anda lihat di website ini.

Cara membaca durasi adalah kebalikannya. Sebagai ilustrasi suatu obligasi memiliki Durasi 5. Jika suku bunga naik, sehingga ekspektasi keuntungan yang diharapkan investor NAIK 1%, maka diperkirakan obligasi tersebut akan mengalami PENURUNAN sebesar 5%. Sebaliknya jika suku bunga turun, sehingga ekspektasi keuntunga yang diharapkan investor TURUN 1%, maka diperkirakan obligasi tersebut akan mengalami KENAIKAN sebesar 5%. Durasi obligasi disebut Panjang atau Pendek, bukan besar kecil atau tinggi rendah.

Dalam kaitannya antara Durasi dengan Kupon dan Jatuh Tempo, suatu obligasi yang memiliki Durasi yang panjang jika Kuponnya KECIL dan atau Jatuh Temponya masih LAMA (Low Coupon and Long Maturity). Sementara obligasi dikatakan memiliki durasi yang pendek jika Kuponnya BESAR dan Jatuh Temponya CEPAT (High Coupon and Short Maturity). Investopedia menggambarkan dengan sangat baik dengan gambar ini.

Ada macam-macam durasi. Macaulay Duration dan Modified Duration adalah durasi yang paling sering digunakan untuk menyatakan risiko obligasi. Effective Duration digunakan untuk menyatakan risiko obligasi dengan opsi put atau call. Sementara Key Rate Duration digunakan dalam analisa return atribusi untuk portofolio berbasis obligasi. Dalam pandangan saya (menggunakan Modified Duration):

• Durasi 1 – 3 disebut Risiko Kecil
• Durasi  3 – 5 disebut Risiko Menengah
• Durasi > 5 disebut Risiko Tinggi

Memang masih belum banyak, namun saya memperhatikan ada beberapa Manajer Investasi yang sudah mencantumkan portofolio duration dalam fund fact sheet reksa dana pendapatan tetap yang dikelolanya. Informasi ini sangat bermanfaat bagi investor dalam melihat seberapa besar risiko fluktuasi harga yang dimiliki oleh suatu reksa dana pendapatan tetap.

Demikian sharing kali ini, semoga bermanfaat dan menambah pengetahuan anda dalam investasi obligasi.

Penyebutan produk investasi  (jika ada) tidak bermaksud untuk memberikan penilaian bagus buruk, ataupun rekomendasi jual beli atau tahan untuk instrumen tertentu. Tujuan pemberian contoh adalah untuk menunjukkan fakta yang menguatkan opini penulis. Kinerja Masa Lalu tidak menjadi jaminan akan kembali terulang pada masa yang akan datang. Seluruh tulisan, komentar dan tanggapan atas komentar merupakan opini pribadi.